Kinneviks kassako Tele2 är ett av börsens stabilaste utdelningsbolag. Vi lockas av de starka kassaflödena, den höga andelen återkommande intäkter och den försiktiga värderingen.

När det blåser hårt på börsen kan det vara läge att titta extra på bolag med stabila intäkter och goda balansräkningar. Vi har tidigare lyft upp inkassobolaget Intrum Justitia som ett sådant bolag, och läkemedelsbolaget AstraZeneca är ett annat bolag vars intäkter står sig stabila i alla väder. Ett tredje alternativ är Kinnevikägda Tele2, som de senaste åren varit något av en BV-favorit inom sektorn.

Tele2 är intressant på grund av flera faktorer. För det första är huvudägarna stabila med Kinnevik i spetsen, och historiskt sett har de visat sig vara duktiga på att roffa åt sig marknadsandelar i svagare tider när övriga telekominriktade bolag går på defensiven, tack vare sin starka marknadsposition inom lågprissegmentet.

För det andra har Tele2 stabila intäkter från förvisso mogna och lågt växande marknader, men en viktig krydda är den stora exponeringen mot Ryssland och andra kringliggande marknader där man växer starkt från fortfarande låga nivåer. För det tredje har Tele2 en stark balansräkning som möjliggör för stora utdelningar till aktieägarna när det nu börjar dra ihop sig till bokslutsrapporterna. Och slutligen är inte värderingen avskräckande hög. Dessa fyra faktorer gör att Tele2 känns som ett bra och framförallt tryggt val i en långsiktig och välbalanserad portfölj.

Tittar man på utvecklingen hittills i år för koncernen så kan man konstatera att intäkterna växt med sammanlagt 7 procent om man exkluderar valutaändringar. Sett till de senaste 12 månaderna så ligger Tele2 och taktar på 40 miljarder kronor i omsättning, med ett rörelseresultat på 6,7 miljarder kronor. Det ger en rörelsemarginal på närmare 17 procent och netto efter skatt blir vinsten runt 5 miljarder. Målsättningen är att minst hälften av denna vinst ska delas ut till aktieägarna.

Ovanpå detta tillkommer aktieåterköp, extrautdelningar etc. Ifjol delade Tele2 ut sammanlagt 27 kronor per aktie, varav 21 kronor var en extrabonus. Räknar man på årets förväntade vinst på 11 kronor per aktie så skulle utdelningen som lägst landa runt 6 kronor. Baserat på dagskursen 132 kronor för B-aktien, så ger det en direktavkastning på 4,5 procent. Då ligger man ändå på minimumnivån för utdelningsmålet och räknar inte med några extra utdelningar.

Förväntningarna enligt databasen Factset ligger snarare på en utdelning runt 12 kronor, vilket ger en direktavkastning på 9 procent. Att Tele2 delar ut hela årsvinsten betyder inte att man minskar den finansiella stabiliteten i bolaget. Nettoskulden uppgår till i sammanhanget modesta 9,8 miljarder kronor, vilket motsvarar 0,93 gånger rörelsevinsten före avskrivningar det senaste året.

För ett stabilt telekombolag med en hög andel återkommande intäkter och ett starkt kassaflöde är detta en relativt låg nivå. Målsättningen är att ligga på mellan 1,25 till 1,75 gånger rörelsevinsten före avskrivningar. Det innebär konkret att Tele2 skulle kunna ge en extrautdelning på 13-14 kronor per aktie utan att överstiga detta skuldsättningsmål.   

När man tittar på utdelningsbolag som Tele2 är det viktigt att i rådande läge se var utdelningen hämtas från. Är det taget från kassan, eller är det hämtat från rörelsevinsten? Man ska nog vara skeptiskt till aktier vars utdelning hämtas från en stor nettokassa, för det är inte säkert att dessa nivåer kommer att bibehållas på sikt. Och ska man köpa aktier enbart på direktavkastning så ska man definitivt se till den uthålliga nivån på utdelningen och helst exkludera extrabonusar etc.  

Tele2:s största marknad är Sverige med 30 procent av intäkterna, men det är en tidsfråga innan Ryssland blir nummer ett. Idag står landet redan för 29 procent av omsättningen, men växer för närvarande dubbelt så mycket som Sverige. Det är en utveckling som gillas. Lönsamhetsmässigt ligger Ryssland nämligen på en rörelsemarginal efter avskrivningar runt 30 procent, medan den mer mogna och konkurrensutsatta svenska marknaden ligger på drygt hälften.

Den holländska marknaden, som är den tredje största enskilda, växte med 10 procent under de första nio månaderna i år, med bibehållen lönsamhet. Det tuffar på rätt bra även på de mindre marknaderna som Kazakstan och Kroatien, medan Norge, Tyskland, Lettland och Österrike drog ner tillväxten. Det viktigaste är ändå att Ryssland, Sverige och Nederländerna fortsätter att ta marknad från konkurrenterna och det gör dem för tillfället.      

Något som har diskuterats på sistone är Tele2:s investeringar på nätet i Ryssland. Bolaget har för tillfället varken 3G eller 4G i regionen och med tiden använder ryssarna allt mer smartphones och andra datorliknande telefoner vilka kräver minst 3G för att fungera på ett smidigt sätt. Det finns en del större aktörer i landet som har gått ihop och ska investera i ett förbättrat telenät, men ännu är det osäkert kring Tele2:s roll i det hela.

Detta skapar givetvis en viss osäkerhet kring de långsiktiga tillväxtutsikterna, men vår bedömning är att Ryssland är så pass viktigt för bolaget att en slags investering inom detta kommer att ske. Kundbasen är stor och gedigen och växer bra. Frågan är bara till vilket pris och med vilka partners? För tillfället finns inga konkreta svar, endast spekulationer, och det är något som bolaget får återkomma till längre fram.

För tillfället finns det fortfarande en hel del marknad att bearbeta med nuvarande nät. Men allt detta skapar ju en viss osäkerhet kring de långsiktiga utsikterna i Ryssland. Hur mycket det kommer att kosta att förnya nätet i regionen är omöjligt att säga. Men med tanke på de goda kassaflödena som verksamheten genererar så är det ingen större fara om investeringsbudgeten skulle öka framgent.   

Värderingen på p/e-tal 12 på årets förväntade vinst sticker inte ut som superbilligt. Men antar man att tillväxten blir försiktiga 4-5 procent under 2012, med bibehållen lönsamhet, så faller p/e-talet ner till cirka 11. Det tycker vi är bra nog för ett köpråd givet stabiliteten i intjäningen och den fina direktavkastningen som aktien ger, trots lite frågetecken kring den ryska marknaden på sikt.